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随着数字经济的高速发展，整个社会对算力的需求呈现快速增长态势，据《2022年数据中心白皮书》显示，2017—2021年我国数据中心市场规模从512.8亿元（人民币，下同）增长至1500.2亿元，年均复合增长率为30.8%，也有相关机构预计到2025年我国数据中心市场规模将达5952亿元。对企业，甚至整个社会发展而言，算力已经不仅仅是一种基础建设，它正在成为一种新的生产力，融入我们生活的方方面面。也正因需求端的蓬勃增长，头部厂商的布局以及新进市场的企业使得互联网数据中心行业的竞争也日益加剧。为了更好的把握市场机遇和变化趋势，相关企业的IPO动作也活跃起来。获悉，近日，中国IDC解决方案服务提供商云工场科技控股（下称“云工场”）向港交所递交招股书，拟港股主板上市，浦银国际为其独家保荐人。“增收不增利”困境难解据招股书显示，云工场成立于2013年，是IDC解决方案服务供应商。据弗若斯特沙利文报告，于2021年按收益计，公司是中国第二大全面采用非自建数据中心模式的运营商中立IDC解决方案服务供货商，市场份额约3.0%。从业绩表现来看，公司的营收增长稳定。2020 年、2021年及 2022 年（以下简称“报告期”），云工场实现收益分别为 2.76 亿元、4.64 亿元、5.49 亿元，复合年增长率为47.0%。分业务来看，公司主要为客户提供IDC解决方案服务、边缘计算服务及ICT服务及其他服务这三大业务。作为公司最主要的业务，IDC解决方案服务为公司营收贡献了最大份额。报告期内，IDC解决方案服务实现营收2.49亿元、4.37亿元及5.39亿元，实现高速增长。与此同时，该业务的营收占比也持续攀升，由2020年的90.3%飙升至2022年的98.2%。不过，ICT服务及其他服务的营收近年来则略显波动。2020年、2021年，ICT服务及其他服务实现营收2681.3万元、2704.4万元，虽然营收占比有所下滑，但一直为公司的第二大收入来源。2022年以来，公司有意将ICT服务收缩，该业务营收及营收占比分别为488.9万元及0.9%，同比均大幅下滑。而在云工场深耕的中国IDC解决方案服务市场，随着数据中心服务需求日益增加，加上得到政府支持，中国互联网数据中心解决方案服务行业的市场规模由2018年的46.25亿元增加至2022年的198.24亿元，复合年增长率为43.9%。不过未来，预期该市场增速或将放缓，据中国信息通信研究院数据显示，未来五年该数字将以17.4%的复合增长率增长，到2027年将增至439.42亿元。此外，从行业格局来看，中国IDC解决方案服务市场的竞争颇为激烈，估计行业内有超过100个市场参与者。据弗若斯特沙利文报告显示，以2021年收益计，中国全面采用非自建数据中心模式的前五大运营商中立IDC服务供应商的市场份额合计为11.2%。再具体到云工场，其虽然是中国第二大全面采用非自建数据中心模式的运营商中立IDC解决方案服务供应商，但市场份额也仅为3.0%。后市来看，此次上市云工场拟用于投资各类技术，以改进服务质量并提升运营效率，同时开发边缘计算基础设施来提升灵境云业务能力。此外，公司还寻求战略投资及收购机会扩展业务及多元化客户群，以实现IDC解决方案服务的长期增长战略等。综合来看，受益于行业的高速发展，云工场实现了业绩的高速增长。但上下游高度依赖的云工场，为了进一步抢占市场市场，实行了低价策略却导致其陷入了增收不增利的困境。随着未来所处行业的竞争加剧以及所处市场的增速放缓，云工场恐还将面临更多的考验。为了更好的把握行业机遇，公司积极推出边缘计算服务这一新业务，并于2022年成功实现了520.2万元的营收，已超越同期ICT服务及其他服务的营收表现。虽然报告期内公司收入维持高增，但公司盈利却显得颇为波动。云工场的净利由2020年的2538.5万元下滑至2021年的1268.5万元，2022年更是进一步减少至803.4万元。再从盈利能力来看，云工场的同期毛利率分别为19.6%、12.2%及12.6%，呈波动下滑趋势。对于公司毛利率的下滑，公司解释称主要原因一是因为公司为了获取与中国顶尖互联网公司及云计算公司发展新的长期业务关系，给予了核心客户具竞争力的价格，同时还因为云工场延迟实行将增加的成本转嫁予客户，导致向公司收取的费用增幅与向客户收取的费用增幅错配等。上下游“依赖症”难解值得一提的是，在公司积极获客的举措下，公司的服务网络在客户规模、地理位置及任务类型方面覆盖广泛。公司已在经济相对发达的18个省及35个城市设立全国及跨区域数据中心，截至2022年12月31日，来自公司管理的数据中心的带宽使用量合共超过83000千兆比特每秒。受益于公司数据中心广泛的地理覆盖，公司也累积了稳固多样的客户群。据招股书显示，云工场的客户主要包括中国一流的云计算服务提供商、互联网公司及蓝筹上市公司。不过值得注意的是，云工场存在大客户集中风险。报告期内，公司来自五大客户的收入为1.97亿元、3.47亿元、4.25亿元，分别占当期营收的比重为71.3%、74.8%及77.5%。期内来自最大客户的收益分别为7286.2万元、1.33亿元及1.13亿元，分别占公司总收益的26.4%、28.7%及20.5%。云工场坦言，公司的服务协议通常允许客户在若干特定情况下在合约期结束前终止协议，而在某些情况下，只要给予足够的通知，则可无理由终止。同时，对于公司依赖的核心客户，其拥有一定程度的议价优势。因此，公司无法保证未来可与主要客户维持现有业务关系，或向其出售的服务价格大幅降低，将对公司业绩将产生不利影响。除了对下游大客户的依赖，云工场的上游供应商同样有集中度较高的风险。据了解，云工场的供应商主要包括中国国有电信运营商及中小型数据中心拥有者及运营商。报告期内，公司来自五大供应商的采购额为2.09亿元、3.64亿元及4.42亿元，分别占公司同期总采购额的 94.3%、89.2%及92.2%。其中，来自最大供应商的采购额为1.92亿元、2.72亿元及2.65亿元，分别占公司同期总采购额的86.3%、66.6%及55.2%。据招股书显示，云工场与中国最大国有电信运营商之一供应商A密切合作。可见公司十分依赖第三方服务商为公司提供的数据中心资源。公司于风险提示中指出，鉴于中国电信市场上基本服务供应商之间的竞争有限，云工场依赖于各地的主导运营商，以商业上可接受条款向我们的客户提供有关服务。倘其中的任何一家提高其网络服务的价格，将对中国数据中心服务的整体成本效益产生负面影响，可能导致客户对公司的服务需求下降，对公司整体的业务及经营业绩产生重大不利影响。行业增速放缓，市场竞争激烈近年来，云计算、元宇宙、区块链及物联网等技术的快速发展显着促进了中国互联网数据中心行业的发展。数据显示，中国数据中心服务行业的市场规模由2018年的680亿元增加至2022的1901亿元，期内复合年增长率为29.3%。预计未来该市场将以复合年增长率 11.4%增长，2027年将达到3230亿元的市场规模。